Elektrikte Stratejik Ajanda ve Olası Sonraki Adımlar

Avrupa’daki elektrik şirketlerinin bazıları (Enel gibi) değer zincirinde entegrasyonu artırmak için farklı adımlarda yatırımlarını artırırken, bazı oyuncular (Orsted gibi) zincirin bir halkasına yoğunlaşarak sermaye getirisini, yenilenebilir enerji üretimi veya “on-site energy services”, “akıllı ev”, dijital enerji yönetim teknolojileri gibi enerji hizmetleri alanına odaklanarak artırmaya çalışıyor.

Perakende odaklı şirketlerin elektrik üretiminden hızla çıktığını, değer zinciri boyunca entegre faaliyetler yürüten grubun ise zincirin hızlı büyüyen halkalarında artan rekabete hazırlanmayı önceliklendirdiğini görüyoruz.

Mevcutta üretilen nakdin ve karın önemli bölümü elektrik üretimi ve perakende satışından gelse de, pazarı ciddi oranda değiştirecek güncel eğilimler piyasa oyuncularını mevcut marjları koruma ve artırma yönünde nasıl pozisyon almaları gerektiği konusunda düşündürüyor.

Üretimde yoğun kömür kullanan RWE, politik baskıyla üretimini çeşitlendirmek zorunda kalırken, dağıtım ve perakende varlıklarını elden çıkarmayı planlıyor. RWE bu yolculukta yalnız değil, Çek CEZ de karbondioksit fiyatlarındaki artışın ardından, 10 yıl içinde kömürden üretimin payını % 39’dan %12’lere indirmeyi hedeflediğini açıkladı.

Elektrik üretimi toplamda (çeliğin ardından) ikinci en yoğun CO2 emisyonuna sahip sektör konumunda. Kömür ve gazdan üretim zaman içerisinde azalmak durumunda. Otomobillerin elektrifikasyonu, elektrik talebini artırırken, mevcutta üretimin çoğunu sırtlayan hidrokarbonların terki zaman içinde -yeni bir elektrik üretim teknolojisi geliştirilmediği takdirde- elektrik fiyatlarını artıracak.

Volatil petrol fiyatları nedeniyle son on yılda büyük petrol şirketlerinin hissedar getirileri yüksek temettü dağıtımlarına rağmen endekslerin gerisinde kaldı. Covid döneminde hızla inen fiyatlar pek çok muhasebe defterlerindeki değerinde mecburi write-off lara yol açtı ve sonuçta yüksek miktarlarda dönemsel zararlar yazıldı. Bu zararlar kısmen varlık satışları ile kısmen de temettü kesintileri ile fonlandı. Avrupalı enerji şirketleri yenilenebilir enerji konusunda ciddi yatırımlar yapıyor. bp ABD’de 9GW, Yunanistan’da 640MW güce sahip projelere yatırım yaparken, Royal Dutch Shell rüzgar enerjisi ve hidrojen alanına odaklanıyor. Total’in 2.5 Milyar $ bedelle Hintli Adani Green Energy şirketine ortak olmasını, İtalyan ENI’nin Equinor’un Dogger Bank RES projelerinden hisse alımını bu çerçevede okumak gerekiyor.

ABD’deki büyük petrol şirketleri henüz dönüşümde oldukça geriden geliyor ancak artan aktivist hissedar baskısı tarafından dönüşüme zorlanıyor.

Dönüşüme erken aşamada başlayan Danimarkalı Orsted gibi elektrik şirketleri son on yılda piyasa değerlerini rakiplerinin çok üzerinde artırabildi. 2000’lerin başında ağırlıklı olarak kömürden elektrik üretimi ve Danimarka açıklarında petrol ve gaz üretimi ile meşgul olan devlete ait kamu kuruluşu Orsted, 2008 yılından itibaren özellikle off-shore rüzgar elektrik santrallerine ve bu santralleri inşa eden şirketlere büyük miktarlarda yatırım yaptı. Bunu yaparken kamunun etkili teşviklerinden geniş ölçüde yararlandı. 2012’de gaz fiyatlarının düşmesiyle kredi notu kırılan şirket yeni CEO tarafından bir stratejik değerlendirmeye tabi tutuldu ve 12 iş biriminin 8’inden çıkma kararı alındı. Başta hidroelektrik ve kömür santralleri olmak üzere birçok varlığı hızla satan şirket, sermaye artırımı yoluyla elde ettiği yeni kaynağı off-shore RES’ler başta olmak üzere yenilenebilir enerji projelerinde kullandı. 2010-2020 döneminde RES ve güneş enerji santral maliyetlerinin düşmesiyle yeni projelerin geri dönüş oranları önemli ölçüde arttı. 2016’ya gelindiğinde şirketin finansal yapısı ve sermaye karlılığı sağlıklı bir görüntüye kavuşmuştu ve aynı yıl şirket özelleştirilerek halka açıldı. Orsted günümüzde tamamen yenilenebilir enerjiye odaklı portföyü ile kurulu güç açısından Dünya’nın 5. büyük temiz enerji şirketi ve şirket değeri Enel ve Occidental gibi devlerin de üzerinde. 2057 yılına dek 57 Milyar $ daha yatırım yapmayı planlıyor.

Orsted’in hikayesi, elektrik şebeke ve enerji şirketleri için ajanda belirleyici bir örnek.

Güncelde enerji şirketlerinin pek çoğunda benzer bir hikaye yazma niyeti mevcut ve bu niyetin duyurulmasının da “yatırımcı ilgisi” ve “ESG” başlıkları açısından olumlu etkileri de aşikar. Ancak –her zaman olduğu gibi- hissedarlar ve günün sonunda onlara hesap veren yönetimler açısından öncelikli olan bu yöndeki dönüşümün hissedar getirisine etkisi.

Royal Dutch Shell’in Strategy Day 2021 etkinliğinde paylaşılan aşağıdaki slayt aslında büyük enerji şirketleri açısından üretimde dönüşüm/getiri dengesinin güncel durumu özetliyor:

Kaynak: Strategy Day 2021 presentation

Şirket, petrol ve gaz üretim projelerinden %20-25, kimyasallarla ilgili yatırım projelerinden %10-15 iç verim oranı beklerken, yenilenebilir enerji projelerinde hedef %10’u aşabilmek. bp’nin yenilenebilir enerji yatırım getiri hedefi de paralel. Yenilenebilir enerji projelerinde güncelde yaşanan çılgın rekabet ile %20’lere yaklaşan iç verim oranı yakalayabilmek -mevcut teknolojiler ve elektrik fiyatlarıyla- fizibil değil. Orsted’in projelerinin mevcut iç verim oranının % 7 – 8 olduğunu anımsamak gerek. Bu yatırımları %10 üzeri iç verim oranlarına ulaştırabilecek faktörlerin başında da devletlerin yenilenebilir enerjiye sağladığı tarife ve yatırım teşvikleri geliyor. Bazı coğrafyalarda bu teşviklerin sürdürülebilirliği tartışılırken, Avrupa Birliği gibi kurumların fiyat desteği değilse bile yatırım finansman desteği konusunda iştahının artarak süreceği görülüyor.

Üretimde karbon emisyonlarını minimize etme çabasının sonucunda yaşanacak maliyet artışlarını akıllı enerji tüketimi hizmetlerini yaygınlaştırarak dengelemek elektrik şebekelerini yöneten ve perakende elektrik satan şirketler için yakın gelecekte öncelik olacak.

Temiz enerji dönüşümünü, üretimde, depolamada ve dağıtımda yeni teknolojilerle ekonomik olarak anlamlı kılmak gerekiyor. Aksi durumda sürecin, tüketiciler için daha yüksek fatura, yatırımcılar için daha düşük getiri ile sonuçlanması muhtemel.

Macbeth, Cadılar ve Otomotivde Yapay Zeka

Macbeth, Shakespeare’in diğer eserlerindeki gibi konuyu ve içinde bulunulan durumu açıklayan diyaloglarla değil, “bu dünyadan esmiyor duygusunu uyandıran – ve bütün oyun boyunca esip duracak olan – korkunç bir fırtınanın gök gürültüleri, uzaktaki savaşın yankıları arasında, ıssız ve karanlık bir fundalıkta cadıların görünmesiyle ansızın başlar”(1).

Kral Duncan’ı öldürten cadılar veya diğer doğa üstü güçlerin kehanetleri ve etkisi değil, İskoç General Macbeth’in bilinçaltında gizlenen, dizginlemeyen hırs ve istekleridir. İçimizdeki karanlığın sinsi yansımaları nedeniyle Verdi’nin Macbeth operasındaki cadılar korosundan yükselen sese kulak vermek kimi zaman bazılarımızın daha kolayına gelir.

Yapay zeka uygulamalarının yaygınlaşmasıyla, artısıyla eksisiyle hayatın alacağı şeklin sorumlusu da yazılan kodlar değil, yazanlar ve ticarileştirenlerin, satın alıp kullanan “tüketici”lerin hırs ve istekleri olacak.

Bu uygulamaların ticari kullanımının getireceği önemli değişikliklerden biri kullandığımız ulaşım araçlarının yeni işlevleri olacak:

  1. Elektrikli araçlardaki yoğun yazılım kullanımı, otomotiv üreticilerinin ticari partnerleri için çok kıymetli kullanıcı verisi üretecek. Bu veri pazarlama birimlerince işlenerek ticari fırsatlara dönüştürülecek.
  2. Araçların iletişim panelleri kullanıcıları sürüş, lokasyon, hava durumu, alternatif yollar ve varılacak yerdeki koşullar ile ilgili bilgilendirirken, menzil azaldıkça en yakın şarj istasyonu, sürücünün geçmiş tercihlerine uyumlu önerilen restoranlar, gezi yerleri, alışveriş noktaları gibi pek çok “faydalı” bilgiyi sürücüye aktaracak, bunlarla ilgili alışveriş işlemlerini araçtan sesli komutlar ile otomatik olarak yapma imkanı sağlayacak, bunu yaparken de yeni ve devasa boyutlu bir reklam mecrası vazifesi görecek.

Bu iki dev fırsat penceresi, elektrikli araçları, “araçtan çok daha fazlası” haline getirecek, otomotiv sanayi ile yazılım ve reklam sanayilerinin boyutunu çarpan etkisi ile artıracak.

Gelişmiş sürücü destek sistemleri (ADAS), otonom araç (AV) sistemleri, “akıllı ulaşım” sistemlerini geliştiren şirketler listesinin başında, en büyük geliri reklamlardan elde eden arama motoru şirketlerinin olması rastlantı değil.

Çin’in en büyük arama motoru Baidu, 2015 yılından bu yana sensörler ve akıllı araç teknolojilerine yatırım yapıyor, 2016’da California’da otonom sistemleri test etmek için lisans alan şirket, Apollo ismindeki araç işletim sistemini açık kodlu olarak 2017 yılında piyasaya sürdü.

Baidu’nun Apollo araç işletim sisteminin kokpiti.

Araç işletim sistemleri, fiziki çevreyi algılama, veri işleme, karar alma, iletişim, haritalama ve iletişim sistemleri ile entegrasyon gibi farklı teknolojilerin bir arada sunulmasını gerektiriyor. Bu teknolojilerin birçoğuna odaklanan bağımsız ar-ge şirketlerini satın alarak ilerleyen şirket, bunları Apollo platformunda bir araya getirerek otomotiv üreticilerine sundu. Araç işletim sistemleri, (i) akıllı kokpit (araç yönetim ve eğlence), (ii) sürüş kontrol, (iii) haritalama ve navigasyon, (iv) bulut işletim modüllerinden oluşuyor. Navigasyon ve bulut çözümleri Baidu’nun ana işinin bir parçası ve kendi çözümleri üzerine kurulu, sürüş kontrol ve akıllı kokpit sistemleri ise daha ziyade satın alıp birleştirerek oluşturulmuş modüller.

Şirketin akıllı kokpit sistemleri (DoerOS) 15 milyon araçta kullanılmaya başlandı. Öncelikli hedefi bu sistemin Çin’deki araçların yarıdan fazlasında aktif olmasını sağlamak. Bu sistemler, otonom sürüş, otomatik park gibi ilgi çekici pek çok yeniliği içeriyor. Baidu’nun Apollo Navigation Pilot sürüş kontrol ve destek sistemi ise lidar olmadan çalışıyor ve bu nedenle maliyeti en yakın rakibin (Huawei) 8 de biri düzeyinde! Şirket bağımsız olarak sunduğu navigasyon sisteminde HD görüntülerle Çin’in tamamında 300,000km yolu görüntülemiş durumda. (2)

Konunun ve sistemin asıl ilgimi çeken kısmı ise bulut işletim sistemi modülü. Bu modül araçlar arasındaki iletişimi, sürüş deneyimini, siber güvenliği ve pazarlamayı içeriyor. Veriyi elde edecek, iletecek ve merkez ile sürücü arasındaki tüm iletişimi yönetecek bu modül, internet, akıllı cep telefonları, görsel ve yazılı medyanın yanı sıra devasa ve etkili bir kişiselleştirilmiş yeni bir reklam mecrası haline gelecek. Araç içindeki konuşmalar, telefon görüşmeleri, aracın gittiği lokasyonlar vb. tüm veri bu mecrada içeriğin kişiselleştirilmesi için kullanılacak.

İlk etki zannederim araçların nerede şarj edileceğinin seçimi konusunda görülecek. Şimdiden bazı üreticiler bazı enerji şirketleriyle ortak yazılım platformları kuruyor ve “çok hızlı şarj” altyapısını kimliklendirme olmaksızın yapılmasını sağlayacak sistemler geliştiriyor. BMW, Daimler Mobility ve bp’nin ortak girişimi Digital Charging Solutions GmbH (DCS) bu işbirliklerinin ilk örneklerinden. Şirket şimdiden Avrupa’da 230,000’in üzerinde noktada hızlı şarj hizmeti sunuyor. BMW ve Mercedes markalı araçların işletim sistemleri, sürücüleri bu ağa üye en yakın şarj noktasına yönlendirecek. Eğer bu ağa dahil bir noktaya giderseniz, araçlarını tanıtma gereği kalmadan şarj hizmetini alacak, lokasyonda birşey ödemeden (aracı satın aldığınız şirkete veya birlikte çalıştığı ağ şirketine aylık otomatik ödemeler yaparak) yolunuza hızlıca devam edebileceksiniz. Çin’li elektrikli araç üreticisi Nio’nun akaryakıt istasyonları işleten Sinopec ile ilan ettiği işbirliğine benzer çok sayıda girişimi yakın gelecekte diğer otomotiv üreticileri ile perakende elektrik ve enerji şirketleri arasında kurulmaya devam edecek.

Siemens & DCS launch 'Enterprise Charging Network' - electrive.com
DCS şarj istasyonu

Tıpkı arama motorları gibi araç işletim sistemleri de aramalarınızda algoritmanın istediği ve partnerlerin içerikleri daha üstlerde çıkaracak, bunlarla ilgili kampanya ve fırsatlara ayrıca vurgu yapacak. Böylece araç alırken entegre ve interaktif bir pazarlama ağının da içine girmiş olacaksınız.

Oluşacak yeni ve büyük reklam pastasından araç üreticilerinin önemli miktarda pay alması muhtemel. Baidu’nun bu yılın başında açıkladığı elektrikli araç üretim planını bu çerçevede değerlendirmek gerekli. Baidu, Çin’li otomobil üreticisi Zhejiang Geely Holding Group ile kurduğu JV ile 7 Milyar $’lık tutarında ön yatırımla elektrikli araç üretecek ve bu araçlarda şirketin yazılım sistemleri çalışacak. Yakın zamanda Apple’ın elektrikli araç üreteceğini açıklamasını da bu çerçevede değerlendirmekte fayda var.

Elektrik araç işletim sistemler, otomotiv üreticileri için yeni ve önemli bir yan gelir (belki de ileride ana gelir) haline gelirken bu şirketlerin değerini önemli ölçüde artırabilir. Ancak pek çok durumda olduğu gibi bu fırsat da risklerle birlikte gelecek: Yazılımcılar, özellikle yapay zeka çalışan arama motorları (Google, Baidu) ve yazılım platformları (Apple, Android) er yada geç otomotiv üreticisi olarak mevcut üreticilerle rekabete girişecek. Bunu yapabilmek için üç vakte kadar otomotiv şirketlerini satın aldıklarını görürseniz şaşırmayın.

Sektör, bir dizi dev satınalma neticesinde kapalı ağlara sahip birkaç büyük yazılımcı/otomotivcinin kontrolünde ulaşım ve reklam hizmet sağlayıcısı formuna bürünebilir. Mekanik yedek parça üreticileri, bağımız servisler, bakım ve diğer görece özerk oyuncular bu kapalı ağlara giremedikleri takdirde oyunun dışında kalabilir.

Otomotiv değer zincirindeki oyuncular için “bu dünyadan esmiyor duygusunu uyandıracak” yeni bir fırtına usulca yaklaşıyor…

Notlar:

(1) Urgan, Mina, Macbeth (Bir İnceleme), Çan Yayınları, İstanbul, 1965, s.17.

(2) Baidu’s Plan to Beat Waymo, Tesla at Autonomous Vehicles, BloombergNEF Report, 24 May 2021.

Şimdi gerçek olan bir zamanlar yalnızca hayalimizdi

Fotoğrafa meraklılar onu kaliteli makinaları ve Zuiko lensleri ile tanırlar. 12 Ekim 1919’da Tokyo’da Takeshi Yamashita tarafından kurulan Orinpasu Kabushiki-kaisha, nam-ı diğer Olympus, mikroskop ve termometre üretimine odaklandı.

Bay Yamashita 1915 yılında Tokyo Emperyal Üniversitesi Hukuk bölümünden mezun olmuş, bir ticaret firmasında çalışmaya başlamıştı. Şirketin iş hacmini başarıyla yürüttüğü şeker ticareti ile hızla artıran Yamashita’nın patronu, onu mikroskop üretmek amacıyla avukat arkadaşı ile kuracağı şirketin sermayesini sağlayarak ödüllendirdi. Japonya’da henüz mikroskop üretilmiyordu ve ithal ürünlerin pazara hakim olması Yamashita’yı rahatsız ediyordu.

Mikroskop üretimi Yamashita için bir tutku halini almıştı ancak konu ile ilgili bilgisi sınırlıydı. Japonya’nın ilk yerli mikroskopunu üreten Shintaro Terada’yı şirketine transfer ederek başmühendis olarak çalıştırmaya başlayan Yamashita, 4 yıl sonra piyasada çok başarılı olan termometre iş birimini satarak elde ettiği nakdi mikroskop üretimine yatırdı ve zamanla geliştirdiği optik teknolojilerle mikroskop dışındaki ürünlere yöneldi. 1936’da ilk fotoğraf makinesini piyasaya sunan Olympus, Zeiko markalı lensleri ile tüm dünyada fotoğrafçıların ilgisini çekti. 1959 yılında piyasaya sürülen Pen modeli ile kompakt tasarımı ve taşıma kolaylığı ile ün saldı.

1983’de Canon ile birlikte ilk kompakt video kamerayı pazara süren şirket, 2000’li yıllarda fotoğraf ve kamera alanında, dijital tek lensli reflex kamera, aynasız kamera (DSLM) gibi pek çok teknolojik yeniliğe öncülük etti.

Olympus henüz fotoğraf makinesi teknolojisinde ilerlerken bir yandan optik teknolojisini kullanabileceği farklı alanların arayışına girdi ve 1952 yılında endoskopi operasyonlarında kullanılmak üzere dünyanın ilk (GT-I) gastrokamerasını üretti. Bu ürün mide kanserinin erken aşama tedavisinde çığır açıcı bir tanı aracı olan endoskopiyi mümkün kıldı.

1975’de yine kendinde mevcut olmayan know-how’ı alman Winter & Ibe şirketinden satın alarak ameliyatlarda kullanılan kameraları üretmeye başladı. 1979’da teknolojisini pazarda denediği ve derin bir teknik birikime sahip bu şirketi satın aldı. 1985’de endoskopik video enformasyon sistemi ile medikal araç sektöründe özellikle ABD pazarında yer edindi. 1987’de Çin’de satış teşkilatını kurdu, İngiltere’de KeyMed’i satın aldı.

EVIS100(1989) / 200(1990)

1990’ların ortasından itibaren mikroçipler her endüstriyel ürüne girmeye başlayınca Olympus mikroskop alanındaki know-how ını çip test cihazlarında kullanabileceğini fark etti.

MX50

2002’de ameliyat robotları üretimine başlayan Olympus, 2005 yılında Quebec merkezli R/D Tech Inc.’i satın alarak metal ürünlerde kaynak, ekstrüzyon veya döküm parçalardaki hataların tespiti için inceleme cihazları alanına girmiş oldu. Satınalmalarla yeni segmentlere giriş stratejisinin bir sonraki adımı 2017 yılında İngiltere merkezli Gyrus Group PLC’nin 1.8 Milyar $ bedelle satın alınması oldu.

Mikroskop üretimi odaklı kurulan, daha sonra lensler ve kolay taşınan yüksek kaliteli fotoğraf makineleri tanıdığımız Olympus, Haziran 2020’de fotoğraf makinesi ve video kamera işini Japon Özel Sermaye kuruluşu  Japan Industrial Partners, Inc.‘e sattı. Şirket bugün endoskopi cihazları, ameliyat gereçleri ve gelişmiş mikroskobik cihazlar kategorilerinde dünya lideri konumunda.

Olympus’un yolculuğunu özetleyerek sizlerle paylaşma nedenim, şirketlerin stratejik planlama sürecinde kritik önemde olan bir konuya dikkat çekmek: Kilit yetkinlik (“core competency“).

Kilit yetkinliği, bir işletmenin ürün veya hizmetlerini pazardaki rekabetten ayrıştırarak başarılı olmasını sağlayan karakteristiği olarak tanımlamak mümkün. Ben kilit yetkinliği daha ziyade “özgün beceri” şeklinde tanımlamayı severim.

Zira, bireyler gibi şirketlerin de yetenekleri vardır. Çok karmaşık bir problemi birkaç boyuta indirgeyerek, net bir şekilde tanımlayan, basit bir şekilde özünü sunan insanlar vardır mesela. Olayları, zamanları, farklı ortamları birbirine bağlayarak anlamlı bir bütün halinde anlayan ve sonraki adımda modellemeye yatkın olan insanlar, çok güzel resim yapabilen insanlar, besteciler…Liste uzar gider.

Aynı durum şirketler için de geçerlidir: Godiva’nın çikolatasını, Pelit’in pastasını, La Duree’nin makaronunu aşmak, Daimler’in otomobil, MTU’nun tank motorunu, Lasertec’in mikroçip test cihazlarını, Apple’ın tabletlerini ve müşteri hizmetlerini geçmek kolay değildir.

Olympus örneğinde bu kilit yetkinlik temel bilimlerden fiziğin ışığın ölçümünü ve sınıflandırması ile uğraşan bir alt dalı olan optik ve malzeme bilimi üzerine bilgi ve uygulama birikimi idi. Kurucusunun yerli mikroskop üretime tutkusu vardı ancak optik hakkında hiç bilgisi yoktu. Sermayeyi patronundan, bilimsel altyapıyı ise Japonya’da buna en iyi sahip olan kişilerden temin etti. Yolculuğunda piyasadaki değişimlere uydu, bazılarına öncülük edebildi, temel yetkinliğin (optik uygulamaları) farklı işlerdeki uygulamalarını işbirlikleri ve satın almalar yoluyla bünyeye kazandırdı. Günün sonunda pazardaki eğilimler, tüketim ve teknoloji değişti, ama temel yetkinliğinin güncel katma değerli uygulamalarında faaliyeti sürdü.

Pek çok şirketler grubunun hissedar ve yöneticileri bugünlerde “peki bundan sonra ne yapmalı?” sorusunu soruyor.

Gelecek hikayenizin başlangıcı, kuruluşunuzun ve çalışanların kilit becerilerinde, bunları nasıl yeni fırsatlar yolunda harekete geçirebileceğinizde yatıyor.

“Bir şey yapmalı”

Bir önceki yazıda, bölünmenin “kilo alan” şirketlerde sermayedar değerini olumlu etkileyen, ekonominin geneline de fayda sağlayan bir sadeleşme ve güçlenme aracı olduğuna değinmiştim.

Mercedes markasının sahibi Daimler AG, 3 Şubat’ta Yönetim Kurulu’nun Kamyon ve Otobüs iş biriminin bölünme yoluyla Daimler’den ayrılması ve Daimler Truck adındaki yeni şirketin Frankfurt Borsası’nda işlem görmeye başlaması kararı aldığını duyurdu. Daimler Truck and Buses şirketinin çoğunluk hissesi Daimler hissedarlarına dağıtılacak, Mercedes-Benz ise azınlık hissedar olacak.

Daimler’in kamyon iş birimi, BharatBenz, Freightliner, Fuso, Mercedes-Benz, Setra, Thomas Built Buses ve Western Star marklarının sahibi ve 2019 yılında 40.2 Milyar € ciro elde etti. Ülkemizde de üretim yapan Otobüs iş birimi ise Mercedes markasını kullanıyor ve 2019’u 4.7 Milyar € ciro ile kapattı. Her iki işin de FVÖK marjı %6 düzeyinde. Mercedes markalı otomobilleri üreten iş birimi ise 110 Milyar € satış gelirine ve %10 FVÖK marjına sahip.

Kararın ana gerekçesi olarak Mercedes-Benz otomobil işi ile Daimler Kamyon ve Otobüs işinin kendilerine has müşteri grubu, teknoloji yol haritası ve sermaye ihtiyacına sahip olmaları gösterildi.

Yatırımcıların ve yatırımcıları temsil etmesi beklenen yönetim kurullarının bakış açısından işi yönetmek, temelde sermayeyi yönetmektir. Daimler’in yönetim kurulunun da diğer nedenlerin arasında bunu önceliklendirdiği şüphesiz.

Global otomotiv endüstrisi, önemli bir dönüşüm sürecinden geçiyor. Bu dönüşüme bir başka yazıda değinmiş, elektrikli araç değer zincirinin farklı bir teknolojik yol haritasına sahip olduğunu, kendine has bir tedarik zincirini gündeme getireceğini paylaşmıştım. Otomobiller batarya ile beslenen elektrikli motorlara sahip, mevcuttakilerden farklı komponent ve hammaddelerden imal edilen, yazılım ağırlıklı bir ürün olmaya doğru evrilirken, ulaşım altyapısının da teknoloji ile birlikte daha “senkronize” ve belki de “otonom” çözümleri içerecek şekilde dönüştürülmesi planlanıyor.

Ulaşım altyapısında bireysel kullanıma yönelik araçların bataryalı olacağı, toplu taşıma ve ürün sevkiyatında kullanılan “ticari” araçların ise, sürekli kullanımda olmaları ve çok uzun mesafeleri aralıksız kat edebilme gereğinden hareketle hidrojen kullanan yakıt hücreli sistemleri içereceği anlaşılıyor. Mevcutta tüm bu araçların içten yanmalı motorlara sahip olduğu düşünüldüğünde, bu dönüşümün, tasarım, malzeme, teknoloji ve yakıt boyutlarında farklı bir değer zinciri oluşturacağı netleşiyor.

Sermaye getirisi ile birlikte, eli kulağındaki bu dönüşümün de alınan kararın önemli girdilerinden biri olduğu açık.

Daimler, oluşacak iki şirketin de kendi finans ve mobilite fonksiyonları olacağını, merkezi karar almadan bağımsız yeni yönetimlerinin kendi müşteri gruplarının ihtiyaçlarına yönelik kararları daha hızlı alabileceğini öne sürüyor.

Hız, Alman otomotiv sanayisinin büyük oyuncularının bugünlerde en çok ihtiyaç duydukları şey. Mükemmel marka imajları, güçlü bilançoları, kusursuza yakın üretim altyapıları mevcut. Ancak sektörün içinde bulunduğu dönüşüm, yeniyetme rakipleri (Tesla, BYD, Nio, Xpeng ve diğerleri) karşısındaki temel avantajlarını ortadan kaldırabilir. Zira elektrikli otomobil daha yazılım yoğun ve “yeni”. Yeninin hakim olduğu sektörlerde liderlerin hakimiyeti çok daha rahat sorgulanabiliyor, müşteri yeni oyunculara daha olumlu bakabiliyor, değişen tedarik zinciri giriş engellerini zayıflatıyor, zemin kayganlaşıyor.

Kaygan zeminde hızın yanı sıra yeni teknolojik çözümlere de ihtiyaçları olacak zira sadece alman üreticilerin özellikle dizel motorlardaki hakimiyetini elektrikli motorlar lehine kaybetmesinin Almanya’da otomotiv yan sanayide çalışan 400.000 kişinin işsiz kalmasına yol açabileceği tartışılıyor.

Alman otomotiv devlerinin Çin başta olmak üzere küresel lüks otomobil talebi nedeniyle mevcutta sıkıntıda olmadığı açık. Ancak sahip olunan markalar ve teknoloji düşünüldüğünde bu kar marjlarının hissedarlar açısından tatmin edici olmadığı açık. Yüksek üretim maliyetlerinin yol açtığı görece düşük karlılık ile hızla gelişen elektrikli araç üreticilerinin oluşturduğu tehdit bir arada değerlendirildiğinde, yönetimin “bir şey yapmalı” modunda olmasını anlamak zor değil.

Benzer itkilerle New Holland tarım makinalarının sahibi ve Türk Traktör‘ün de ortağı olan CNH Industrial şirketinin Iveco markalı kamyon işini ana şirketten bölünme yoluyla ayırma kararı alması rastlantı değil.

Yaratıcı yıkım, kalenizi başkasının yıkmasını beklemediğiniz ve inşa ettiğiniz yeni kalenin eskisinden iyi olduğunu fark ettiğiniz zaman güzel.

“Çünkü ayrılık da sevdaya dahil”

Sahip olduğunuz, çalıştığınız veya yatırım yaptığınız şirketin gereğinden fazla büyük ve karmaşık hale geldiğini; genel merkezin sahadan koptuğunu, işinizi tam anlamıyla bilmeyenlerin aldığı kararları uygulamak zorunda olduğunuzu düşündünüz mü? Süreçlerin daha yalın, yürütülen işlerin daha spesifik, ekiplerin ise daha odaklı olması gerektiğini değerlendirdiniz mi?

Organizasyonlar da insanlar gibi zamanla gelişir, farklılaşır, hatta “kilo alır”. Ana işteki başarı şirketi büyütürken, kazanılan nakit akışı zamanla aynı pazarın farklı bölümlerine, sonrasında ise komşu pazarlara hatta kimi zaman ilgisiz bazı diğer işlere yatırılır.

Bugün gördüğünüz, birbiri ile çok da ilgisi olmayan farklı faaliyet kollarında “iş birimleri” olan büyük şirketler genellikle bu sürecin sonucunda ortaya çıkmıştır: Kimya şirketleri zamanla ilaç şirketlerine dönüşür , insan odaklı ilaç ve aşı geliştirenler hayvan sağlığına, beslenmeye ve hatta sonrasında güzellik ürünleri pazarına girerler. Perakende şirketleri iflas eden bazı tedarikçilerini satın alır veya yeterli kalitede veya sürekli üretim yapan tedarikçilere erişemediklerinde kendileri üretime geçer. Market zincirleri petrol istasyonlarını satın alarak akaryakıt pazarlama işine de girebilir.

Gereğinden fazla veya aşırı hızlı büyüyen, birbiri ile ilgisi giderek azalan farklı iş birimlerine sahip şirketlerde bu gibi durumların ortaya çıkması bazen kaçınılmaz olabilir. Çoğu zaman organizasyon işin dinamizmine göre ağır kalır ve kontrol, etkililik, verimlilik dengeleri bozulur. Farklı iş birimlerinin ihtiyaçlarını dengelemek ve sermaye dağıtımını etkili kılmak şirket yönetimlerinin önemli bir sınavı haline gelir. Bu gibi durumlarda iş birimlerinin yönetimlerini mutlu ve motive etmek de -giderek- zorlaşır.

Bu durumdaki şirketler halka açıksa, genellikle hisse fiyatlarının finansal başarıma giderek daha az yanıt verdiği, piyasa değerlerinin “benzer şirketlere (“peers”) göre aşağıda kaldığı gözlemlenir. Yatırımcılar ve analistler şirketi değerlemede giderek zorlanmaktadır çünkü aralarındaki sinerjiler giderek azalan farklı iş birimlerini anlamak ve gelecekte yaratabilecekleri büyüme ve nakit akışlarını öngörmek zorlaşmaktadır. Sermaye alokasyonu, yatırımlar, rekabet veya pazardaki hızlı değişimler nedeniyle çevik bir şekilde alınması gereken kararların şirketin yapısı nedeniyle gecikmesi ihtimali yatırım camiası tarafından önemli bir risk olarak görülmeye başlar.

Bu şirketleri incelemek de, değerlemek de oldukça zordur. Her şey bir yana, en azından, analistin veya yatırımcının, çoğu zaman birbiri ile ilgisi sınırlı olan çok sayıda iş kolunun dinamiklerine hakim olmasını gerektirir. Bu hakimiyet mevcut ise, şirketin farklı iş birimleri ile ilgili detaylı bir bilgi paylaşımında bulunması ihtiyacı ortaya çıkar ki çoğu zaman bu söz konusu olmaz. Bunun da mevcut olduğu durumda, bu sefer devreye şirketin farklı iş birimlerinin ihtiyaçları arasında nasıl bir önceliklendirme izleyeceğini öngörebilmenin zorluğu ile karşılaşılır.

NEC Corporation, Seven&i Holdings, General Electric, FujiFilm Holdings, Mitsui Group, Naspers gibi şirketlerin sermaye birikimi, know-how ve yetkinliklerine oranla piyasa değerlerinin düzeyi bu durumu yansıtıyor. Böyle şirketlerin değerlemesinde kullanılmak zorunda kalınan Parçaların Bütünü Yöntemi (“Sum-of-theparts”) her bir iş birimini, benzer şirketlerin piyasa değerlemeleri üzerinden değerleyerek bütüne ulaşmayı öngörüyor.

Alibaba Group Holding Limited’in SOTP yöntemine göre değerlemesi

Bu yöntemde kritik unsur gerçek anlamda “benzer” şirketleri bulmak, bulduktan sonra da göreli avantaj ve dezavantajları değerlendirebilmektir. Bunun ise üzerinde uzlaşılan, nesnel bir yöntemi malesef söz konusu değil.

Bu zorluklar karşısında, bu gibi ahtapotu andıran şirketlerin yönetimlerinin başvurduğu çarelerden önde geleni bölünmedir (“Spin-Off”). Bölünme, meydana gelecek parçaların, toplamda bütünden daha kıymetli olacağı beklentisi üzerine icra edilir.

Literatürde konunun ilk örneği olarak, 1900’lerin başında seri satınalmalar yoluyla rakiplerini ortadan kaldıran ve ABD’de petrol konusunda neredeyse tekel haline gelen Standard Oil’in mahkeme kararı ile 1911 yılında 34 şirkete bölünmesi gösterilir. 1960’lar ve 1970’lerde ABD’de popülerlik kazanan bölünme pek çok dev şirketin içinden çok sayıda büyük şirketin çıkmasına ve sermaye piyasalarının da genişlemesine yol açtı.

Binlerce bölünme işlemi arasından en bilinirleri olarak Philip Morris (Altria’dan), AbbVie (Abbott Laboratories), Paypal (eBay), Kraft Foods (Altria), Agilent (HP) ve Lehman Brothers (American Express) sayılabilir.

Bölünme, yalınlığını kaybetmiş halka açık şirketlerde:

  • Mevcut “negatif sinerjiler”i ortadan kaldırır;
  • Yönetimde yalınlık ve odaklanma, hedeflerde netlik, stratejik yön konusunda özgürlük sağlar;
  • Performansın daha etkili bir şekilde ölçülebilmesini ve rakiplerle karşılaştırılabilmesini mümkün kılar;
  • Daha net ve etkili bir yatırım hikayesi (“Equity Story”) sayesinde daha fazla yatırımcı çeker;
  • Sermayenin piyasadaki fırsatlar arasında bölüştürülmesinde yönetim kararlarını ve yatırımcıların bu kararları neden ve nasılları ile birlikte anlamasını mümkün ve görece kolay kılar.

Bu nedenlerden dolayı, bölünmeler sonucunda genelde hem bölünen şirketin (“SpinCo”) hem de ana şirketin (“RemainCo”) piyasada daha yüksek çarpanlarla değerlenmeye başlandığı görülür.

Ancak bu faydaları elde edebilmek, şirketin piyasa nezdindeki algısını saptamak, bölünme projesini profesyonelce ve etkili yönetebilmek, organizasyona faydaları anlatabilmek ve desteklerini almak, doğru zamanlama ve kapsamı belirleyebilmek gibi stratejik ve proje yönetimi yetkinlikleri gerektirir. Pek çok merkezi yetkinliği, kaynak ve işlevleri kullanan karmaşık yapıları ayırmak başlı başına uzmanlık gerektiren, çok zorlu bir süreçtir ve bölünmelerin sık görüldüğü piyasalarda bu uzmanlığa sahip ekipler zaman içinde oluşmuştur.

Bölünme, özellikle aktivist hissedarlarca, piyasa tarafından “adil değerinin” altında değerlenen şirketler için önde gelen bir stratejik fırsat olarak görülmekte. Pek çok bölünme işlemi, aktivist hissedarlar başta olmak üzere, şirketin bugününden memnun olmayan yatırımcıların baskıları sonucu gündeme geliyor. Bu baskıları, kapitalizme içkin “yaratıcı yıkım” dinamiklerinin sermaye piyasalarına yansıması olarak görmek pekala mümkün.

Ülkemizde de birden fazla, farklı dinamiklere sahip iş birimlerinden oluşan halka açık şirketlerimizin sermayedar değerlerini artırmanın bu etkili yolundan faydalanması, sermaye maliyetlerinin düşmesini, finansmana daha ucuza ulaşabilmelerini, sermaye getirisini ve sermayedar değerini artırabilmelerini sağlayabilir.

Güneşten elektrik, elektrikten hidrojen…

Yeşil’in Matematiği‘nde yeşil hidrojene ve enerji denklemindeki yerine değinmiştim. Odağı bir adım ileri alarak, mavi ve yeşil hidrojen ayrımını ve hem çevre hem de yatırımcılar açısından asıl mühim olan kısmı olan ulaşım araçlarında kullanım üzerine çevirmek istedim.

Hidrojen’in hidrokarbonlardan (ortaya çıkan CO2’yi “yakalayarak”) buhar reformasyonu yöntemi ile elde edilen çeşidi “Mavi”, yenilenebilir enerji sistemlerinden üretilen elektrik kullanılarak elektroliz yoluyla elde edilen çeşidi ise “Yeşil” olarak sınıflanıyor. Aslında bir de herhangi bir CO2 yakalaması olmadan, özellikle kömürden üretilen “Gri” hidrojenden de bahsetmek gerekli zira Dünya’nın en büyük hidrojen üreticisi Çin maalesef bu yolla üretim yapıyor.

Hidrojen üretim süreçleri (Kaynak: “Sustainable Mobility Through Fuel Cells and H2”, Royal Dutch Shell)

Üretilen coğrafya ve içinde bulunulan altyapıya göre değişse de genelde -tahmin edebileceğiniz gibi- yeşilin üretim maliyeti mavinin üzerinde. Ortalamada gri hidrojen üretim maliyeti kg başına 1.0-1.5$ düzeyinde iken, mavi hidrojenin maliyeti 1.5-2.5$, yeşil hidrojenin maliyeti ise 4-6$ bandında seyrediyor. Bu maliyet yapısının önemli bir dinamiği üretim için gerekli sabit sermaye yatırımları. Yeşil’de bu gereksinim oldukça yüksek (üretim maliyetinin %20’si) iken gri için minimal (%2-3). Yeşil hidrojen maliyetinin bir diğer önemli bileşeni “yük faktörü” yani ortalama yükün belirli bir zaman periyodundaki tepe yüke oranı (bu kavrama 2007-2010 döneminde yoğun olarak uğraştığım yenilenebilir enerji fizibilitelerinde epeyce vakit harcamış, kafa yormuştum). Yük faktörü, örneğin iki farklı konumdaki rüzgar elektrik santralleri arasındaki karlılık farklılığının ana nedeni.

Hidrojende matematiği ve talebi oluşturan üç ana etmen var:

(i) Kaynaklar ve Altyapı: Doğal gaz gibi kaynakların geniş bir coğrafyada yoğun olarak bulunduğu, karbon yakalama ve taşıma altyapısının (CCS, gaz boru hatları) zengin olduğu ABD gibi ülkelerde mavi hidrojenin üretim maliyeti yeşilin hayli altında iken, Şili ve Norveç gibi hidroelektrik, Suudi Arabistan ve Avustralya gibi fotovoltaik elektrik üretim imkanlarının yoğun olarak bulunduğu ülkelerde ise yeşil hidrojen maviden daha ucuza üretilebiliyor.

(ii) Kullanım Yoğunluğu, Müşteri Konsantrasyonu: Rafineriler ve petrokimya tesisleri gibi hidrojeni üretim proseslerinde girdi olarak kullanan sanayiler mevcut hidrojen talebinin çoğunluğunu oluşturuyor. Metalürji gibi yüksek karbon salınımına sahip üretim zincirlerinde hidrojen karbon salınımını azaltacak alternatif enerji olarak kullanılması bir diğer talep ekosistemini oluşturuyor. Hidrojenin bu sanayilerin yoğun olarak yer aldığı bölgelerde üretilmesi taşıma masraflarının en aza indirilmesi için kritik önemde. Kullanım yerinde üretim, fiyatın da ötesinde belirleyici olabiliyor.

(iii) Üretimde Yatırım Gereksinimi: Yeşil hidrojen üretiminde elektrolizer yatırım maliyetleri MW başına $250-500 bandına çekilebilirse mavi hidrojen maliyetine yakınsama kolaylaşıyor. (Kaynak: ITM Power)

Günümüzde 11 Milyon ton düzeyinde olan hidrojen tüketiminin %85’i rafinerilerde (hidrojenerasyon veya sülfür ve ağır metalden arındırma) amonyak üretiminde gerçekleşiyor. Hidrojenin popülerleşmesi ise ulaşımda hidrokarbon yakıtlar yerine elektrikli araçların gündeme gelmesine bağlı. Ancak hidrojen henüz bu alanda yaygınlık kazanmaktan uzak. Bataryalı elektrikli araçların sayısı 7 milyonu geçerken, yakıt hücreli elektrik motorlu araçların (FCEV, “Fuel Cell Electric Vehicle”) sayısı 30 bin düzeyinde.

FCEV’ler ile diğer elektrikli otomobiller arasında önemli bir fark var. Hidrojenli otomobiller elektriği kendisi üretiyor. Elektrikli (BEV) veya plug-in hybrid (PHEV) otomobillerin aksine bu otomobiller, gücünü harici bir güç kaynağından şarj edilen yerleşik bir bataryadan almıyor, motorun ihtiyaç duyduğu elektriği kendi yakıt hücrelerinde hidrojeni kullanarak üretiyor. Uzun şarj süresi ve batarya ömrünün dolması gibi sorunları ortadan kaldıran bu teknolojinin yaygınlaşmasının önündeki ana engeller ise bu araçların hidrojen deposu nedeniyle büyük ve yakıt hücresi maliyeti nedeniyle elektrikli araçlara göre pahalı olmaları, hidrojen dağıtım sisteminin talep yetersizliği nedeni ile yaygınlaşmamış olması ve elektrikli araçlara göre km başına kullanım maliyetinde hidrojen fiyatı kaynaklı dezavantaj.

Bu dezavantajlar nedeniyle otomobil pazarına giremeyen hidrojen, sürekli serviste olan ve yüksek menzil ihtiyacına sahip kamyon ve otobüslerde büyüme potansiyeline sahip.

Birim hidrojen fiyatının düşmesi ve hidrojen dolum noktalarının mevcut akaryakıt istasyonlarında yaygınlaşması ile kullanım artacak. Hidrojen tedariğinde, Asya Suudi Arabistan’dan mavi, Avustralya’dan ise yeşil hidrojen almayı planlarken, İngiltere’de #BP, #Shell, #ENI, #Equinor ve #Total Orkney ve Teesside‘de “Net Zero Clusters” oluşturuyor.

Norveç ise (Longship / Northern Lights) doğal gazdan daha ucuz bir şekilde mavi hidrojen üretmeye odaklanıyor.

Bu projeleri incelediğimde aklıma, ülkemizdeki güneş enerjisi potansiyelini hidrojen üretimi için kullanarak yakın gelecekte özellikle yük taşımacılığında kullanılmak üzere yeşil enerji üretimi imkanları geliyor.

Avrupa’da yasalaşan ve gelecek yıllarda yasalaşacak regülasyonlar bu bölgeye yeşil hidrojen ihracatı için önemli fırsatlar sunuyor. Yeşil hidrojen, özelde elektrik üretimi ve genelde enerji alanında faaliyet gösteren şirketlerimiz için gelecek 15 yılın alternatif gündemi olabilir ve olmalı.

Zira yeşil hidrojeni Kuzey Afrika’da üretim ve yeni boru hatlarıyla Avrupa’ya taşımaktansa, Türkiye’den mevcut boru hattı altyapısıyla almak maliyet bakımından da avantajlı olacaktır. Sektörün dikkatine…

Hisse geri alımı: Doğru zamanlama ile yatırımcı getirisini artırmanın etkili bir yolu

Buffett bu yılki mektubunda Berkshire’dan “işlerin bir koleksiyonu” olarak bahsederken, fiilen yönetmediği işlerin uzun vadede yaratacağı değere ortak olduklarını, Berkshire’ın yıllık bilançosunda ise ancak bu işlerin dağıttığı temettülerin yer aldığını, kendi bilançolarında görünmeyen, iştiraklerin dağıtılmayan kazançlarının ise uzun vadede asıl değeri yaratacağını anlatıyor: İştirakler bu kaynaklarla işlerini büyütecek, borçlarını ödeyecek, yeni şirketler satın alabilecek veya (Berkshire’ın da bu işlerdeki hissedarlığını otomatik olarak ve Berkshire’dan nakit çıkmaksızın artıracak) hisse geri alımı yapabileceklerdi…

Hisse geri alım konusu ilginç ve (özellikle ülkemizdeki halka açık şirketler için) mühim. Aslında farklı bir konuyu yazmak için başlamıştım (bknz: bir sonraki yazı) ancak buna devam etmekte fayda var. (Bu arada yazmanın güzel tarafı da aslına bakarsanız tam da budur.)

Hisse geri alımı, özetle, halka açık bir şirketin, yarattığı nakitle, kendi hissesini piyasadan veya büyük hissedarlarından satın almasıdır. Hissedarlarca genellikle takdir edilen bu işlem sonrasında dolaşımdaki hisse sayısı azalacak, gelecekteki birim hisseye düşen kazanç (earnings per share; EPS) artacaktır. Doğru bir zamanlama ile yapılan her hisse geri alım hissedarlara yapılmış bir dağıtımdır ve bu bağlamda, şirket yönetiminin hissedarlara kaynak aktarmasının bir diğer yolu olan kar payı dağıtımına alternatif bir yolu oluşturur. Kar payı dağıtımı, hissedarlar için stopaja tabi olduğundan, hisse geri alımı genellikle yatırımcılar tarafından da desteklenir.

Hisse geri alımının şirketin değerini artırmasının ön koşulu doğru zamanlamadır. Şirket yönetimleri genelde piyasada yukarı yönlü olumlu hava olduğunda ve bunun da yansıması olarak şirketin yarattığı nakit arttığında hisse geri alımı yapmayı değerlendirirler. Buffet’ın da haklı olarak işaret ettiği gibi, ortaklar için asıl değer yaratan tam tersi bir ortamda, şirketin hisse değeri adil değerin oldukça altında kaldığı durumlarda bunu yapmaktır.

Buffett mektubunda geçen yıl Berkshire’ın 24.7 Milyar $’lık hisse geri alımı yaptığını ve böylece ortaklarının iştiraklerdeki hissedarlığını – ceplerinden tek bir $ çıkmadan – %5.2 arttığını paylaşıyor. En büyük yatırımı olan Apple’ın hem düzenli kar payı dağıtımı hem de hisse geri alımı yapması nedeniyle Apple’daki paylarının düzenli olarak arttığını da ekliyor. Hisse geri alımı, ortakların şirkete daha büyük oranda ortak olmalarını, hisse başına kazancı artırarak, şirketin gelecek dönemdeki büyümesinden daha fazla pay almalarını sağlar.

Hisse geri alımının şirket ve hissedarları için bir diğer önemli faydası piyasada verdiği mesajdır. Doğru bir zamanlama ve doğru bir fiyatlamadan yapılan geri alım, hem hissedarlara (ki bir kere şirkete yatırım kararını almış olduklarından daha fazla hisse alacak ilk ve en büyük grubu oluştururlar) hem de henüz şirkete yatırım yapmamış yatırımcılara birkaç mesajı bir arada verir:

  1. Şirketin mevcut piyasa değeri adil değerin altındadır: Şirketi en iyi tanıyanın şirketin yönetimi olduğuna göre, bu karar piyasa oyuncuları tarafından dikkate alınan bir işaret fişeğidir: Ucuzuz, siz de alın!
  2. Şirket sağlıklı bir şekilde nakit üretebilmektedir ve mevcut nakdin hisse geri alımda kullanıldığına göre yönetim gelecekteki nakit akışlarından emindir: İşler bizde yolunda!
  3. Hisse geri alım kararı şirket yönetiminin teklifi ile genel kurulda onaylandığına göre, hissedarlar da şirketin geleceğinden emindir: Bizler burada mutluyuz!

Bu mesajlar yatırımcılarda oluşan pek çok soru işaretini yatıştırır, güveni artırır. Üstelik şirketin üst yönetimi de piyasadan hisse alırsa (ki bu tür hareketler her ülkede kamuya açıklanmak zorundadır) mesaj daha da pekişir.

Hisse geri alımı sermayeyi ve nakdi azaltacağından şirketin borçluluğunu artırır. Özellikle şirketin mevcut kaldıraç oranı düşük, uygun finansman ortamı ile avantajlı borçlanma imkanlarına ulaşmak mümkün ise, hisse geri alımı, kaldıraç oranını artırarak sermayenin getirisini yükseltir, yönetimi operasyonların finansmanında daha disiplinli hareket etmeye iter.

Hisse geri alımının miktarının belirlenmesinde, bu işlemden hangi faydaların diğerlerine göre daha fazla beklendiği belirleyici olur, olmalıdır. İçinde bulunulan dönem itibariyle mesaj verme birincil amaç ise miktarın yüksekliği ikincil önemdedir. Önde gelen motivasyon hisse fiyatını adil değere yaklaştırmak ise alımların hangi fiyat seviyesinden yapılacağı ve miktarı daha önemli hale gelir. Takip ettiğim piyasa örnekleri, dolaşımdaki hisse miktarının %5’inin üzerinde yapılan geri alımların çok daha olumlu etki yarattığını gösteriyor.

Hisse geri alımı, özellikle güçlü nakit üretme imkanına sahip, büyüme imkanları yapısal olarak belirli bir düzeyin üzerine çıkmakta zorlanan, inorganik büyüme için doğru sektör/piyasa koşulları içerisinde bulunmayan, gelir odaklı yatırımcılarının çoğunlukta olduğu şirketlerce, hissedar değerin artırmanın en doğru seçeneği olarak işlev görüyor.

Yukarıda paylaştığım faydalarına rağmen hisse geri alımlarını birkaç açıdan eleştiren yatırımcılar da mevcut.

İlk eleştiri vektörü, boyutu şirketlerin sermayelerindeki ve nakitlerindeki azalış üzerinden kaldıraçlarının artması ile ilgili. Hisse geri alımlarının çok yoğun uygulandığı ABD’de, şirket sermayelerini zayıflattığı ve özellikle parasal tabanın genişlemesi ile – bugünkü gibi -borç maliyetlerinin düştüğü ve borca erişim imkanlarının arttığı dönemlerde hisse geri alımlarının kurumların kaldıraçlarını artırarak sistemik riski oluşturduğu yönünde eleştiriler de mevcut.

Hisse geri alımına olumsuz bakan ikinci ana akım, şirketlerin yarattığı nakdi kendi işlerinde büyüme için kullanması gerektiğini, kar payı dağıtımı veya hisse geri alımının, yönetimin “ben nakdi kullanacak daha iyi bir seçenek ortaya koyamıyorum” mesajından ibaret olduğunu düşünenlerdir. Hisse değeri artış kazancını önceleyen büyüme merkezli yatırımcılar, hisse geri alımına kaynak harcanmasını şirketin büyümesinin aleyhinde bularak, şirketin büyüme potansiyeli açısından olumsuz bir belirti olarak da okuyabilmektedir. Ancak bu grubun bile güncel hisse fiyatının adil değerin çok altında olduğu durumlarda hisse geri alımını desteklediğini pek çok örnekten biliyoruz. Alibaba Group Holding Limited’in iştiraki Ant Financial’ın bankacılık uygulamaları nedeniyle Çin’in düzenleyici kurumları ile yaşadığı sorun sonrasında, hızla düşen hisse fiyatı karşısında yaptığı 10 Milyar $’lık geri alım kararı böylesi bir durumun güzel bir örneğini oluşturuyor.

Türk Ticaret Kanunu, genel kurulun şirket yönetimini beş yıla kadar bir sürede kullanılmak üzere, fiyat aralıkları çerçevesinde yetkilendirdiği durumlarda, şirketlere esas veya çıkarılmış sermayelerinin onda birine (% 10) kadar kendi hisse senetlerini iktisap etme imkanı veriyor. Yasal sınırı aşan alımlar ve 379. maddedeki koşullara aykırı olarak yapılan iktisaplar, altı ay içinde elden çıkarılmadığı takdirde transfer fiyatlandırması eleştirisini gündeme getirebiliyor. Düzenlemelerin hisse geri alımını özendirecek ve daha yüksek oranlarda yapılabilmesini mümkün kılacak şekilde ilerletilmesinde fayda var.

Ülkemizde nakit akışı kuvvetli halka açık şirketlerin, özellikle hisse fiyatlarındaki ani düşüşler sırasında geri alım mekanizmasını kullanmalarını, yatırımcılarının uzun vadeli perspektifte güven ve ilgisini artıracak, finans piyasalarımızdaki oynaklıkları azaltacak bir yöntem olarak önemsiyor ve teşvik edilmesi gerektiğini değerlendiriyorum. Haberlerde zaman zaman denk geldiğim, “piyasa değerimizi anlayamıyor” mealinde sitemkar olan şirket yönetimleri ve sermayedarlara duyurudur 🙂

ESG dedikleri ve olası etkileri üzerine

ESG (Environmental, Social and Governance) odaklı yatırım son birkaç yıldır finans piyasasında oldukça popülerlik kazanan bir yaklaşım. ESG ölçütleri, kurumsal sosyal sorumluluk konusunda duyarlı yatırımcıların, yatırımlarını yönlendirecekleri halka açık şirketlerde aradıkları, doğaya zarar vermeme, çalışanları başta olmak üzere, tedarikçileri, müşterileri ve toplumun geneliyle adil ve sosyal açıdan duyarlı ilişki kurma ve kurumsal yönetime (yetkili kurullar, yönetici maaşında şeffaflık, etkili iç denetim, hissedar haklarına tam riayet) sahip olma gibi özellikleri barındırıyor.

Bireysel ve kurumsal yatırımcıların bu konuda artan hassasiyeti, fon yöneticilerini de bu ölçütleri göz önüne alan fonları oluşturmaya ve mevcut fonların portföylerinden bu ölçütlere uymayan şirketleri çıkarmaya itiyor. Son yıllarda özellikle Avrupa’da pek çok aracı kurum ve yatırım fonu yöneticisi ESG fonları oluşturdu. ESG fonlarına 2019 yılında 160 Milyar $, 2020 yılında ise 360 Milyar $ yatırım çekildi. Haliyle çok sayıda halka açık şirket bu büyük pastadan pay alabilmek için ESG raporlamalarına ve yatırım konferansları ile yatırımcı sunumlarında bu konuya bölümler ayırmaya başladı.

Yatırım bankalarının buy-side araştırma raporlarını merağım gereği her gün okurum. Konuya dikkatimi ilk celbeden Japon yatırım bankası #Mizuho’nun araştırma raporlarında, ilgili şirketlerin ESG kriterlerine birkaç sayfa genişliğinde yer vermesi idi.

Aslında (ve tabii ki) yatırımcıların ESG hassasiyeti, yalnızca bu konulardaki duyarlılıklarından kaynaklanmıyor. Bu ölçütlere uyum, yatırım yapılan şirketlerin operasyonel ve finansal risklerini de azaltarak “riske uyarlanmış getiri”yi (“risk-adjusted return”) de artırıyor.

Dünyanın en büyük nikel üreticisi Rus Norilsk Nickel şirketinin, geçtiğimiz yıl Sibirya’nın kuzeyinde Norilsk şehri yakınlarında işlettiği devasa nikel madeninde yer alan termik santralin yakıt tankında meydana gelen hasar sonucu vadide yer alan nehir kollarına sızan 35.000 ton mazotun çevreye verdiği hasar, ESG ölçütlerine uyumda zaafın işletmeler ve yatırımcıları için doğuracağı sonuçların güncel bir örneğini içeriyor.

Kazaya yakıt tankının tabanında korozyon sonucunda oluşan delikler yol açtı. Oysa santral 2014 yılında kamu otoritesince denetlenmiş ve tankların korozyon önleyici bakımının acilen yapılması talep edilmişti. Gerekli önlemi almayan Nornickel şirketi kazanın zeminde permafrost yumuşama nedeniyle gerçekleştiğini duyurdu. Sızıntının nehir kanalıyla 700 km2 lik bir alanı kirlettiği belirlendi. Bölgede yolların olmaması ve nehir kollarının teknelerin girmesini engelleyecek kadar sığ olması temizlik çalışmalarını geciktirdi ve zararı artırdı. Meydana gelen kirliliğin önlenmesi 4-5 yılı bulacak ve birkaç milyar $’lık bir faturaya yol açacak.

Huge Spill Stains Arctic and Climate Change Could Be the Cause - Bloomberg

Rusya devlet başkanının talimatı ile olağanüstü hal ilan edildi ve şirkete 2 Milyar $ ceza kesildi. Şirketin Londra Borsasında işlem gören hissesinin bedeli kaza sonrası %25 değer kaybetti. Bu gibi kazaların tekrarlanmaması için alınan ve alınacak önlemler kazadan beri şirket tarafından hazırlanan sunumlarda ve yatırımcı konferanslarında detaylandırıldı. 1 yılın ardından hisse fiyatı toparlandı. 22 Şubat 2021’de ise Nikel yoğunlaştırıcıda bakım sırasında meydana gelen kazada 3 işçinin hayatını kaybetmesi ile şirketin itibarı ve hisse fiyatı tekrar sarsıldı.

Fon portföylerinin 2020 yılında ESG ölçütlerine göre yeniden yapılandırılması ise madenciliğin yanı sıra, tütün ürünleri ve petrol ürünleri sektörlerini de sert bir şekilde etkiledi. Norveç Varlık Fonu başta olmak üzere, çok sayıda yatırım fonu akaryakıt üreticileri kademeli olarak portföylerinin dışına alması, Covid nedeniyle gerileyen petrol fiyatlarının olumsuz etkileri ile birleşince büyük petrol üreticilerinin hisse fiyatlarında tarihi gerilemelere yol açtı.

Hızla popülerliği artan ESG odaklı yatırım eğiliminin fonlar tarafından suistimal edildiği, portföylerini bu ölçütlere göre yapılandırdıklarını ilan eden bazı fonların geri planda ESG bakımından sıkıntılı görünen şirketlere yatırıma devam ettiği haberleri üzerine, Avrupa Birliği 10 Mart’ta yürürlüğe girecek düzenleme ile ESG konusundaki ilk regülasyonu çıkarmış oldu: “Sustainable Finance Disclosure Regulation” ESG ölçütleri, ölçütlere uyumun nasıl raporlanacağı ve bunların nasıl denetleneceği konusunda ilk standart niteliğinde. Regülasyon, Avrupa Birliği’ndeki kişi ve kurumlardan yatırım alan tüm fonlara, ESG risklerini yatırımlarının değerini nasıl ve ne oranda etkileyebileceğine dair yatırımcılarını bilgilendirme zorunluluğu getirdi.

Bu düzenleme, karbon vergisi başta olmak üzere, Avrupa’da konuşlu veya Avrupa’ya mal/hizmet satan tüm kuruluşların çevre, sosyal sorumluluk ve kurumsal yönetim konularında önümüzdeki on yılda muhatap olacakları düzenlemeler silsilesinin ilk adımı.

Çalışan ve üreten herkesi doğrudan veya dolaylı olarak etkileyecek bir silsile gelecek.

4 Şubat’ta G-7 toplantısında Birleşik Devletler başbakanının ortaya attığı “Sınırda karbon vergisi”, ihracatını ağırlıklı olarak Avrupa’ya yapan ülkelerdeki işletmelerce erken uyarı olarak “duyulmalı”.

Ehemmi mühime tercih eden gündemler dileğiyle…

Bekleme sonbaharı, bir acı rüzgar eser

Kış fırtınası altında alışılmadık soğukla boğuşan Texas’da, elektrik uzun zamandır kesik. ABD’nin elektrik altyapısı eski, planlaması oldukça başarısız, elektrik fiyatları oldukça yüksek. California’da da yıllardır yüksek fiyatlar, yaz ve kışın yoğun dönemlerinde kesintiler uzun yıllardır şikayet konusu.

Çevreyi kirleten karbon içerikli akaryakıtın yerini daha “çevreci” enerji kaynaklarının alması ve bu eğilimin hızlandırılması, Yeşil Devrim’in desteklenmesi için devlet desteği, demokratların iş başına geldiği ABD’nin ana gündem maddelerinden biri. Kamuoyunun konuya ilgisi giderek artarken, “nasıl”ı pek tartışılmıyor.

Konu genelde karbon salınımının bir kısmından sorumlu bireysel ulaşım merkezinde ele alınmakta ve elektrikli araçlar en popüler parçasını oluşturuyor. Hemen hemen herkes elektrikli araçların içten yanmalı motorların yerini alacağında mutabık. Ancak iş zamana gelince beklentiler farklılaşıyor. Birleşik Krallık’da başbakan 2035 yılından itibaren benzinli araçların satışının yasaklamayı planladıklarını açıklamıştı. Başkan Biden da (zaman veremese de) ABD’de 645,000 araçtan oluşan kamu araç filosunun elektrikli araçlardan oluşmasını hedeflediğini kamuoyuyla paylaşmıştı.

Elektrikli araçların küresel pazarda penetrasyonu geçen yıl itibari ile %4 düzeyinde idi. Tüketici eğilimleri, üreticilerin açıklamaları ve devlet destekleri ile penetrasyon oranının hızla artacağı kanaati kamuoyunda hakim. Bu beklentiyi, halka açık elektrikli araç bataryası ve araç üreticilerinin hisse fiyatlarındaki hızlı artış ve bu şirketlere yatırım yapan borsa yatırım fonlarının yönettiği portföydeki hızlı büyüme de gösteriyor. iShares’in ilgili ETF’inin (“Electric Vehicles and Driving Technology ETF”) aşağıdaki fiyat grafiği, konuya yatırımcı ilgisi hakkında fikir verebilir:

Evet, herşey niyetle başlar. Niyetten sonra ise planlama gelir, gelmelidir.

Henüz ABD’de elektrikli araçlar konusunda planlamaya ilişkin haberlere denk gelmiyoruz.

Konuda önden gidenler Kuzey Avrupa ve Çin. İsveç, Danimarka, İzlanda elektrikle çalışanlar dışındaki araçları 2025 yılından itibaren, Hollanda ise 2030 yılından itibaren yasaklamayı planlıyor. Bu ülkelerde elektrikli araçların kullanım oranı halihazırda hayli yüksek Norveç’te geçen yıl satılan araçların %54’ü elektrikli idi; Hollanda’da şarj merkezi sayısı 40,000’i geçmiş durumda.

Avrupa Birliği, 2014 yılında aldığı konsey kararıyla elektrikli araçların kullanımını yaygınlaştırmak için yol haritasını ve elektrikli araçlar ve şarj sistemleri ile ilgili standardları belirledi.

Çin ise konuyu ulusal kalkınması için kritik görüyor ve bu eğilimi arkasına alarak ve önden yatırım yaparak küresel otomotiv sektöründe Almanya’nın yerini almayı hedefliyor. Bunu devlet eliyle:

(i) gerekli altyapı ve hedefli teşvik sistemleri vasıtasıyla, elektrikli araçlar ve ilgili komponent ve hammaddeler için ilk büyük pazarı oluşturarak,

(ii) OEM üretiminden başlayarak üretimde ölçeği ve maliyet avantajını yaratarak,

(iii) bu büyük pazar kanalıyla batarya ve elektrikli otomobil sistemlerinde büyük yerli oyuncular oluşturarak,

(iv) bu oyuncuların küresel pazarda başarısını garantilemek için hammadde, teknoloji ve üretimde mümkünse tekel haline gelerek başarmayı planlıyor.

Geniş bir pazarın oluşması için arz ve talep aynı anda yaratılmalı. Talep, elektrikli aracı içten yanmalıya oranla cazip hale getirmekle kışkırtılabilir. 2016 yılından itibaren verilen büyük (araç başına 10,000$’a kadar) teşvikler, Çinli tüketicileri elektrikli araç almaya yönelterek pazarın hızla büyümesini sağladı. Çin’de elektrikli araçlar %10 oranındaki satış vergisinden muaf, ayrıca araç bedelinin bir kısmını halen devlet ödüyor. Çin bu yıl bu teşvik ödemesini tekrar azaltmış olsa da bugün küresel elektrikli araç pazarının yarısını oluşturuyor.

Talep oluşturma stratejisinde Avrupa’dan farkı, pazarın büyük segmentini merkeze alarak ilerlemesi. Avrupa ve ABD’de lüks araçlar ve SUV kategorilerinde çıkarılan modeller ile tüketicilere elektrikli araç alternatifleri sunulurken, Çin’li üreticiler ve devlet, en çok satışın gerçekleştiği orta segment araçlara odaklandı. Böylece daha çok sayıda tüketicinin bu araçları kullanması ve ölçeğin daha hızlı artması sağlandı.

Tüketicilerin elektrikli araçlara adaptasyonu, elektrik dağıtım sistemi ve şarj noktaları ile önemli bir değişim gerektiriyor. Çinli kamu şirketleri, elektrik iletim ve dağıtım sistemini modernleştirmek için önemli kaynak harcadı ve geniş bir şarj altyapısı oluşturdu. Günümüzde Çin’de aktif 862,118 şarj istasyonu bulunuyor.

Çinli şirketler, elektrikli araçlar sektörüne de (diğer sektörlerdeki gibi) ana komponentlerde üretici rolünde giriş yaptılar. 2011 yılında Zeng Yuqun tarafından Fujian eyaletinde kurulan Contemporary Amperex Technology Co. ‘nun hikayesi bu açıdan oldukça aydınlatıcı. Uzun yıllar japon Tokyo Denki Kagaku Kōgyō K.K. (TDK) şirketinde cep telefonu pillerinin verimliliğini artırmak için çalışan Yuqun, Çin devletinin teşvik paketleri hazırlığında olduğunu öğrenince otomobil bataryası üretmek için şirketini kurdu, gerek ar-ge gerekse istihdam maliyetleri konularında yoğun devlet desteği aldı. Lityum-İon batarya üretimi ile başlayan şirket, sırasıyla batarya yönetim yazılımları ve elektrik depolama sistemleri üretimine odaklandı ve ithal bataryalara uygulanan gümrük vergileri nedeniyle önce Çinli sonrada Çin’de üretim yapan global otomotiv üreticilerinin tercih edilen tedarikçisi haline geldi.

Etkili uygulanan teşviklerle oluşan pazarda, devlet büyük yerli oyuncuların oluşmasını finans ve ar-ge teşvikleri ile destekledi. BYD, Nio, Li Auto, Evergrande ve XPeng gibi özel şirketler ve SAIC gibi kamu şirketleri büyük yerli oyuncular olarak ortaya çıkarken, pazarın cazip boyutu batılı şirketleri (Tesla, Volkswagen ve Daimler Benz) de Çin’de elektrikli araçlarda yerel üretici haline getirdi.

Chinese electric car start-up Nio doubles deliveries as Tesla competition  rises
Nio’nun üretim tesisinde kalite kontrol hattı

Uzun vadeli planlama, devlet ve özel sektör koordinasyonu ve eşgüdüm ile çalışan merkezi ve yerel otoriteler (teşvikler, iletim altyapısı, imar planları), pazarı şekillendiren regülasyonlar ve dış ticaret politikaları (ithalat vergileri) Çin’i elektrikli araç konusunda küresel pazarda ana oyuncu haline getirmek üzere. Önümüzdeki yıllarda ABD başta olmak üzere birçok ülkenin yollarında Çin li markaların araçlarını görmemiz şaşırtıcı olmayacak.

Küresel otomotiv sanayisinde yaşanan bu değişim, Avrupa otomotiv pazarı değer zincirinde önemli yere sahip ülkemizdeki üreticileri nasıl etkileyecek? Değişimin içinde elde edebilecekleri rol tartışılıyor ve planlanıyor mu?

Otomotiv sanayinin tüm paydaşlarının, Gündoğdu Duran’ın o güzel nihavend eserinde isabetle işaret ettiği gibi, sonbaharı beklemeden harekete geçmesi dileğiyle.

Durup beklemek mi, yol göstermek mi?

Halka açık şirketlerin, hâkim olmayan hissedarları yatırım yaptıkları şirketlerin yönetimlerinin başarılı olmasını ve her çeyrek yönetimin performansını yansıtan finansal sonuçları beklemekten başka bir rolü/sorumluluğu/işlevi yok mudur?

Kapitalizmin en mühim icatlarından birisi halka açık anonim şirkettir. Şirketin faaliyetleri ile ilgisi olmayan insanların kendi bütçeleri özelinde şirketlere ortak olabilmesini, şirketlerin kurucularının dilediklerinde şirketten çıkabilmesini sağlayan halka açıklık aynı zamanda servetin tabana yayılması için de işlevsel bir mekanizma.

Zaman içinde (1970’lerin sonuna doğru özellikle ABD’de) icra ile yönetim kurullarının ayrılması ve bu yolla kurumsal yönetişimin oluşturulması, rol ve sorumlulukları netleştirerek, şirketlerin performansının daha etkili bir şekilde ölçülmesi ve teşvik edilmesini sağladı. Her yenilik gibi bu gelişme de sermayedarlar ile yöneticiler arasında olası çıkar çatışmalarını da beraberinde getirdi. Bu çatışmaları ve etkilerini minimize etmek amacıyla tarafların çıkarlarını birleştirecek ve aynı hedefe odaklanmalarını sağlayacak mekanizmalar (yönetici ve çalışanlar için hisse programları, prim sistemleri vb. teşvikler) üretildi, denendi ve başarılı görülenler hızla yayıldı.

Halka açık şirketlerde sermayedarlar arasındaki olası çıkar çatışmalarını önlemek ve hakların etkin bir şekilde korunmasını sağlamak için de genel kurul, bilgi paylaşımı, önemli kararların alınması ve muhalefet edenlerin hakları gibi konularda geliştirilen kurallar ticaret kanunları ve diğer düzenlemelerle uygulandı.

Belirli bir kontrol sahibi ortağın yer almadığı büyük halka açık şirketler, günümüzde özellikle Anglo-Sakson dünyasında oldukça yaygın ve bu şirketlerde hissedarlığın çok geniş bir kitleye yayılması, hissedarların şirketin yönetimi, stratejisi ve sermaye getirisini etkileyen majör kararları üzerindeki söz sahipliğini dolaylı olarak kısıtlıyor.

Hakim ortakların yokluğu, ortakların bir kısmının belirli talepler üzerinde mutabık kalması halinde şirketin stratejisini ve önemli kararları üzerinde mühim derecede etki yapabilme imkanını getiriyor. “Değerinin altında” işlem gören halka açık şirketlere yatırım yapan “Aktivist” fonlar, tam da bu imkanı değerlendirerek şirketlerin yönetimini hisse değerini artıracağını değerlendirdikleri kararlara almaya zorluyorlar.

Yönetimlerin genelde etkisiz, yatırımcıların ise haklarını aramaktan uzak ve tembel olduğunu düşünen ve aktivist hissedarları “kapitalizmin kahramanları” olarak görenlerin yanısıra, aktivist fonları, kısa vadeli hisse değeri kazançlarını şirketlerin uzun vadeli çıkar ve kazanımlarının önünde gören, finans mühendisliği ile sözde değer yaratan ancak gerçekte şirketin diğer paydaşlarından hissedarlara servet transferini öneren, kısaca işletmelere yarardan çok zarar verdiklerini düşünenler de var.

Aktivist hissedarların başında, aktif yönetilen, daha az regülasyona tabi, alternatif yatırım fonları (“Hedge Funds”) geliyor. Bu fonlar genelde,

  • değerlemeleri rakiplerinin oldukça altında kalmış büyük şirketleri belirleyerek,
  • “elle tutulur” oranda hisseyi piyasadan belirli bir zamana yayarak toplar,
  • bu sırada, genelde aynı sektörde deneyimli, emekli veya tam-zamanlı olarak başka bir kurumda çalışmayan yöneticilerle birlikte çalışarak şirketin hisse değerini maksimize edebilmek için gerekli bir “yapılması gerekenler” listesi oluşturur.
  • ulaştıkları hissedarlık oranını açıklar ve genelde şirketin yönetim kurulu veya yönetimine (genelde açık bir mektupla) çağrıda bulunur ve diğer hissedarları da yanına çekmeye çalışır
  • hissedarların ekseriyeti mevcut durumdan rahatsız olduğu durumda (ki bu hedef alınan şirket profilinde yaygındır) çağrıları ses getirir ve böylece şirketin yönetimi ve yönetim kurulu üyeleri üzerinde baskı kurarak, talep ettikleri aksiyonların alınmasını sağlar

Fonlar elbette bunu şirkete yaptıkları yatırımdan daha yüksek geri dönüş sağlamak için yapıyor. Bu hususta önerileri uzun vadede şirketin potansiyeline ulaşmasına engel olacak unsurlar içeriyorsa diğer hissedarların yönetimin de katkısıyla bunu değerlendirmesi ve reddetmesi bekleniyor.

Yönetim kurulu ve/veya şirket yönetimi, aktivist fonlarla diyalog başlatır veya bunu reddeder. Ancak reddedilen durumda bile genelde yönetim tarafından şikayetlere çare olabilecek bazı insiyatifler geliştirilir ve hissedarlara duyurulur. Bu da sürecin olumlu çıktısı olur.

Artisan Partners’in Danone yönetim kurulunun bağımsız üyesine yazdığı ve basına açıkladığı mektup aktivist hissedarların girişimlerinin güncel bir örneği. Bu mektup bir ay içinde Danone yönetim kurulunun aldığı ikinci (ilki Bluebell Capital’dendi) aktivist hissedar mektubu.

Bluebell, Danone’un 2014 yılından bu yana rakipleri Nestle ve Unilever’in oldukça gerisinde performans sergilediğini (Nestle’nin hisse değeri %45, Unilever’inki %72 artarken, Danone de artış %2.7), bunun kötü kararlar ve yanlış sermaye dağıtımı politikasıdan kaynaklandığını belirterek, bundan sorumlu tuttuğu Danone YK Başkanı ve aynı zamanda CEO’su olan Emanuel Faber’in görevi bırakmasını ve YK Başkanı ile CEO rollerinin ayrılmasını talep etmişti.

Danone Covid’den olumsuz etkilenen gıda şirketlerinin başında geliyor. Evian ve Volvic gibi markaları ağırlıklı olarak ev dışı tüketimde satılan Danone, Covid nedeniyle ciddi oranda satı ve kar yitirdi, haliyle hisse değeri olumsuz etkilendi.

Artisan ile görüşmeye hazır olduğunu bildiren Danone yönetim kurulu başkanı haftasonu  Journal du Dimanche’a yaptığı açıklamadaYK Başkanı ve CEO rollerini ayrılması ile ilgili “dogmatik bir görüşü olmadığını” belirtmiş.

Şirket daha evvel Bluebell’in mektubundan yalnızca iki gün sonra verimlilik ve maliyet tasarruflarına odaklanacağını (2023’e kadar €1Milyar tasarruf) ve organizasyonda değişikliklere gidileceğini, SKU sayısını %30 oranında azaltacağını, bazı pazarlarda su işinden çıkacağını açıklamıştı.  

Danone’un Numico ve Whitewave satınalımları (sermaye alokasyonu) aktivist hissedarların bir diğer eleştiri konusunu oluşturuyor. Faaliyet giderlerini yüksekliği bir diğer sorunlu alan. Diğer büyük gıda şirketleri ile karşılaştırıldığında satış, dağıtım ve genel yönetim giderlerinin satışa oranının oldukça yüksek olduğu görülüyor.

Artisan Capital’ın mektubunda, finans mühendisliği veya şirketin parçalara ayrılıp satılmasını önermedikleri, ilk fırsatta hazırladıkları detaylı “plan”ı yönetim ile paylaşmaya hazır oldukları belirtilmişti. Önümüzdeki hafta gerçekleşecek toplantı, Danone’un gelecek 5 yıldaki dönüşümü için önemli sonuçlar doğurabilir.

En baştaki soruya dönersek, ben hissedarın, sabırlı ancak kararlı olanını, yatırım yaptığı şirketten/ yönetiminden ne beklemesi gerektiğini bilenini ve bunu işin/şirketin ali menfaatleri lehine talep edenini severim 🙂